Was ist Mezzanine-Kapital und die Mezzanine-Finanzierung?

Grundsätzlich ist diese Finanzierungsmöglichkeit vor allem für solche Unternehmen von Interesse, die hohe Wachstumsziele verfolgen und dafür viel Kapital benötigen. Allerdings sollte das Unternehmen eine solide Ausgangsposition haben. Neben hohem Wachstumspotential sollte es auch über eine sehr gute Eigenkapitalrendite, eine hohe Ertragskraft sowie eine gute Marktposition verfügen.

Grund für diese Anforderungen an ein Unternehmen ist, dass für die Finanzierung mit Mezzanine-Kapital in der Regel ein Zinssatz von 10 bis 20 Prozent fällig wird. Die Zinseinkünfte stellen neben erfolgsabhängigen Komponenten für den Kapitalgeber einen großen Teil seiner Rendite dar. Die Rendite des Mezzanine-Kapitalgebers besteht aus einer festen, laufenden Verzinsung und einer variablen Zinskomponente. Optional kann der Kapitalgeber noch am Unternehmenserfolg beteiligt werden.

Aus Sicht des Investors ist daher von entscheidender Bedeutung, dass das Unternehmen in jedem Fall in der Lage ist, Zinsen und Tilgung zu bedienen. Da das Kapital nehmende Unternehmen zudem in der Regel keine Sicherheiten oder Bürgschaften bereitstellt, ist die wirtschaftliche Lage des Unternehmens für den Kapitalgeber umso wichtiger. Einer Investition in ein Unternehmen geht daher normalerweise immer eine Detailanalyse (Due Diligence) des Unternehmens voraus.

Je nach Ausgestaltung kann Mezzanine-Kapital den Charakter von Eigenkapital oder Fremdkapital annehmen. Hinzu kommen noch Mischformen/ hybride Formen. Unter Mischformen versteht man solche Finanzierungsinstrumente, die bilanziell in einen Eigenkapitalanteil und einen Fremdkapitalanteil gegliedert werden können. Eine abschließende und endgültige Definition dieser Mischformen existiert bisher aber noch nicht.

Mezzanine-Kapital mit Eigenkapitalcharakter werden als Equity Mezzanine Capital (Junior Mezzanine) bezeichnet. Mezzanine-Kapital mit Fremdkapitalcharakter nennt man Debt Mezzanine Capital (Senior Mezzanine).

Equity Mezzanine Capital (bilanzielles Eigenkapital)

Equity Mezzanine Capital wird sowohl wirtschaftlich als auch bilanziell als Eigenkapital angesehen, bei entsprechender Ausgestaltung des Finanzierungsinstrumentes kann das Kapital zudem steuerlich als Fremdkapital behandelt werden. Um Eigenkapitalcharakter zu erlangen, benötigt Equity Mezzanine Capital in jedem Fall 

• eine erfolgsabhängige Vergütungskomponente.
• die Nachrangigkeit der Forderung.
• die Langfristigkeit der Kapitalüberlassung. 

Debt Mezzanine Capital (bilanzielles Fremdkapital)

Debt Mezzanine Capital gilt wirtschaftlich ebenfalls als Eigenkapital. Bilanziell ist es jedoch im Gegensatz zu Equity Mezzanine Capital als Fremdkapital zu behandeln. Bei entsprechender Ausgestaltung der Finanzierungsinstrumente kann Debt Mezzanie Capial ebenfalls steuerlich als Fremdkapital behandelt werden.

Durch die Verknüpfung der Eigenschaften von Fremd- und Eigenkapital ergibt sich ein großer Spielraum bei der Ausgestaltung der Mezzanine-Finanzierung. Unternehmen, die sich auf der Suche nach einer passenden Finanzierungsform für Mezzanine-Kapital entschieden haben, haben den Vorteil, dass sie bei der Ausgestaltung der Finanzierung ihres Unternehmens die individuellen Gegebenheiten berücksichtigen können.

Die Unternehmen können aus vielen Finanzierungsinstrumenten wählen zu denen insbesondere folgende Formen gehören: 

• Nachdrangdarlehen
• Typisch und atypisch stille Beteiligungen
• Options- und Wandelanleihen
• Genussscheine 

Genussscheine und atypisch stille Beteiligungen sind dem Equity Mezzanine Capital zuzurechnen, Nachrangdarlehen und typisch stille Beteiligungen zählt man zu Debt Mezzanine Capital an, Options- und Wandelanleihen stellen eine Mischform dar.

Nachrangdarlehen

Ein Nachrangdarlehen ist die Form der Mezzanine-Finanzierung, die einem klassischen Kredit am nächsten kommt. Im Gegensatz zu klassischem Fremdkapital ist ein Nachrangdarlehen zwar anderen Fremdkapitalgebern nachrangig gestellt. Die Nachrangigkeit kommt aber aufgrund einzelvertraglicher Regelungen der Vertragsparteien zustande, ein genereller Rangrücktritt hinter alle Gläubiger ist nicht vorhanden, was aber zwingend notwendig ist, um das Kapital in der Bilanz als Eigenkapital zu führen. Meist wird aber nur ein Nachrang gegenüber bestimmten Gläubigern vereinbart, so dass dann das Nachrangdarlehen in der Bilanz als Fremdkapital erfasst wird. Ist dies der Fall kann der Kapitalgeber im Falle einer Insolvenz seine Forderungen als Insolvenzgläubiger geltend machen.

Bei Nachrangdarlehen nimmt der Kapitalgeber nicht am laufenden Verlust der Unternehmung teil. Neben einer festen Laufzeit beinhalten Nachrangdarlehen normalerweise auch eine feste Verzinsung und die endfällige Rückzahlung zum Nennwert. Bei einem Nachrangdarlehen erhält der Kapitalgeber eine fixe Vergütung. Die Rendite liegt für den Kapitalgeber liegt zwischen 9 und 17 Prozent.

Stille Beteiligung

Bei einer stillen Beteiligung beteiligt sich ein Gesellschafter mit einer Einlage an einem Unternehmen, der Kapitalgeber tritt hier aber nach außen nicht in Erscheinung. Die Rahmenbedingungen einer stillen Beteiligung sind gesetzlich definiert. Trotzdem gibt es bei einer stillen Beteiligung einen großen Gestaltungsspielraum bei den vertraglichen Vereinbarungen.

Bei einer stillen Beteiligung kann je nach Ausgestaltung der Beteiligungsverhältnisse das Beteiligungskapital in der Bilanz dem Eigenkapital oder dem Fremdkapital zugeordnet werden Man kann daher eine Unterscheidung in typisch stille Beteiligung und atypisch stille Beteiligung vornehmen, wobei die typisch stille Beteiligung den Normalfall darstellt. Die Unterscheidung wird anhand verschiedener Gestaltungsmerkmale, vorgenommen, dazu gehören unter anderem die Ausgestaltung der Beteiligung am Ergebnis oder Vermögen oder die Ausgestaltung der Informations- und Kontrollrechte.

Typisch stille Beteiligung

Der stille Gesellschafter tritt hier im Normalfall nach außen nicht Erscheinung und hat in der Regel keinerlei Mitspracherechte. 

Eine Beteiligung des Kapitalgebers am Verlust kann vertraglich ausgeschlossen werden. So kann der Kapitalgeber im Falle einer Insolvenz seine Ansprüche geltend machen, der Kapitalgeber wird aber nachrangig bedient. Eine Ausgestaltung als bilanzielles Eigenkapital ist möglich, in den meisten Fällen wird jedoch eine Ausgestaltung als Fremdkapital vorenommen. 

Die Vergütung besteht in der Regel aus einer fixen und einer variablen Komponente. Die Rendite liegt für den Kapitalgeber in der Regel zwischen 12 und 18 Prozent. Setzt sich die Rendite aus einer Zinskomponente und einem Equity-Kicker zusammen, so kann sie bis zu 30 Prozent betragen.

Atypisch stille Beteiligung

Von einer atypischen stillen Beteiligung spricht man, wenn der stille Gesellschafter nicht nur an dem Gesellschaftsvermögen, sondern auch am Verlust der Gesellschaft beteiligt ist und die Forderungen des stillen Gesellschafters nachrangig gegenüber anderen Gläubigern behandelt werden. Ist dies der Fall, so kann die Einlage bilanziell dem Eigenkapital zugeordnet werden. 

Die Vergütung besteht aus einer fixen und einer variablen Komponente. Die Rendite liegt für den Kapitalgeber in der Regel zwischen 12 und 18 Prozent. Wird eine zusätzliche Vergütung in Form eines sog. Equity-Kickers vereinbart, kann die Rendite bis zu 30 Prozent betragen. 

Je nach Ausgestaltung des Vertrages haftet der Kapitalgeber mit dem eingebrachten Kapital. Anders als bei einer typisch stillen Beteiligung, werden dem Gesellschafter bei einer atypisch stillen Beteiligung oftmals weiter reichende Mitsprachrechte eingeräumt. Man spricht in diesem Zusammenhang gelegentlich auch von einer Mitunternehmerschaft.

Options- und Wandelanleihe

Optionsanleihe
Eine Optionsanleihe (warrant bond) ist eine klassische Anleihe, die mit Optionsscheinen (Zusatzrechten) versehen ist. Die Optionsscheine berechtigen den Inhaber zum Kauf einer festgelegten Anzahl von Aktien innerhalb einer bestimmten Zeitspanne zu einem festgelegten Preis. Die Laufzeit beträgt meist zwischen zehn und zwölf Jahre. Die Optionsscheine der Anleihe können an der Börse selbstständig gehandelt werden. Die Anleihe bleibt auch nach der Nutzung der Option bestehen.

Der Optionsschein verfällt, sobald die festgelegte Frist zum Bezug der Aktien abgelaufen ist. Die Anleihe bleibt aber weiterhin bestehen und wird bei Fälligkeit zu einem festen Zinssatz getilgt. Die Zinszahlungen sind dabei deutlich niedriger als bei einer normalen Anleihe. Optionsanleihen werden üblicherweise nur von Kapitalgesellschaften ausgegeben.

Wandelanleihe
Als Wandelanleihen (convertible bonds) bezeichnet man festverzinsliche Wertpapiere, die von Anteilsgesellschaften herausgegeben werden. Wandelanleihen verbriefen ihrem Inhaber das Recht (aber nicht die Pflicht) sie innerhalb einer bestimmten Frist unter bestimmten Bedingungen und in einem bestimmten Umtauschverhältnis in Aktien der jeweiligen Aktiengesellschaft umtauschen zu können. Macht der Inhaber von dieser Möglichkeit keinen Gebrauch, so wird die Anleihe am Ende ihrer Laufzeit vom Unternehmen getilgt.

Bis zur Umwandlung wird die Wandelanleihe wie eine Festzinsanleihe verzinst. Der Zinssatz ist jedoch als Ausgleich für den Vorteil des Wandlungsrechts immer geringer als der bei einer vergleichbaren Festzinsanleihe. Die Vergütung ist fix, der Kapitalgeber hat zusätzlich das Wandelrecht. Wandelanleihen werden üblicherweise, genauso wie Optionsanleihen, nur von Kapitalgesellschaften ausgegeben.

Genussscheine

Unternehmen können neben Aktien auch sog. Genussscheine, die Genussrechte verbriefen, ausgeben. Es gibt fast keine gesetzlichen Vorschriften zur Ausgestaltung der Genussscheine. Diese Tatsache bietet den Unternehmen große Freiheiten. So können Genussscheine je nach inhaltlicher Ausgestaltung entweder einer Aktie oder einer Anleihe ähneln.

Ein Genussschein verbrieft in der Regel Ansprüche auf einen Anteil am Reingewinn, am Liquidationserlös oder auf den Bezug neuer Genussscheinrechte. Mit der Ausgabe von Genussscheinen sind keine Eigentumsrechte  verknüpft. Der Inhaber hat somit auch kein Stimmrecht auf der Hauptversammlung des Unternehmens, da die Genussscheine nicht als Aktien gelten. Genussscheine sind börsentäglich handelbar, ihre Vergütung kann sowohl fix als auch variabel geregelt werden. Die Rendite des Kapitalgebers liegt zwischen 12 und 18 Prozent.

Genussscheine können so ausgestaltet werden, dass sie in der Bilanz des ausgebenden Unternehmens als Eigenkapitalersatz ausgewiesen werden können. Bedingung hierfür ist, dass die Nachrangigkeit des Kapitals, die Beteiligung des Genusskapitals an Gewinn und Verlust der ausgebenden Gesellschaft, sowie die Langfristigkeit der Kapitalüberlassung vertraglich vereinbart wurden. Zudem muss die Vergütung erfolgsabhängig gestaltet werden. Genussscheine finden aufgrund ihrer komplexen Struktur bei der Finanzierung des Mittelstandes kaum Anwendung.

• Bezugsrecht bzw. Option auf Unternehmensanteile
• Wandlungsrecht des Mezzanine-Kapitals in Eigenkapital
• Recht auf Teilnahme an künftigen Kapitalerhöhungen
• Prämienzahlung bei Fälligkeit des Mezzanine-Darlehens
• Wird auf einen Equity-Kicker verzichtet, so fällt der Anteil der am Ende der Laufzeit zu kapitalisierenden Zinsen größer aus.

Geschäftsmodell und Wachstum

Mezzanine-Geber stellen an Unternehmen hohe Anforderungen. Dementsprechend steht bei der Auswahl der Unternehmen eine zukunftsorientierte Analyse, die das Geschäftsmodell, die Marktpositionierung sowie die Ertrags- und Liquiditätsituation im Vordergrund. Eine in diesem Kontext elementare Anforderung ist die Vorlage eines nachhaltig erfolgreichen Geschäftsmodelles.

Dies bedeutet, dass das Unternehmen

• in der Vergangenheit stabile Erträge und hohe Cash Flows erwirtschaftet hat
• in der Zukunft stabile Erträge und ausreichend hohe Cash Flows erwirtschaftet
• über komparative Wettbewerbsvorteile bzw. Alleinstellungsmerkmale verfügt
• in einem stabilen, reifen Markt bzw. in einem Wachstumsmarkt tätig ist, der die Erzielung einer ausreichenden Rendite gestattet
• Produkte mit Entwicklungspotenzial und / oder etablierte Produkte besitzt, die vom Kunden zunehmend bzw. stabil nachgefragt werden

Nur bei diesen Unternehmen kann davon ausgegangen davon ausgegangen werden, dass sie zukünftig genügend freie Liquidität für die Bedienung der Zins- und Tilgungsleistungen des Mezzanine-Gebers sowie der übrigen Gläubiger erwirtschaften. Ein Beispiel mag dies verdeutlichen: Ein Unternehmen, dass in einem Markt mit kurzen Produktlebenszyklen und einem hohen Investitionsbedarf für den Aufbau einer Marktposition tätig ist, eignet sich in aller Regel nicht für Mezzanine-Kapital. Diese Unternehmen haben in der Regel bestenfalls einen geringen freien Cash Flow und können damit nicht genügend Cash für die Rückzahlung des Mezzanine thesaurieren. Überdies haben sie in der Regel eine instabile Wettbewerbsposition, die mit jeder Innovation erodieren kann. Auch ist das Risiko einer Fehlentwicklung bei den Produkten sehr hoch, so dass die Gefahr einer Verschlechterung der Ertrags- und Liquiditätssituation relativ hoch ist. Für den Mezzanine-Geber bedeutet dies, dass das Ausfallrisiko relativ hoch und in der Regel nicht akzeptabel ist. Diese Unternehmen eignen sich eher für Eigenkapitalinvestoren.

Es ist daher auch nicht überraschend, dass Mezzanine-Geber in der Regel keine Unternehmen in der Frühphase ihrer Existenz (Start Up-Unternehmen) oder in einer Turn around-Situation bedienen werden. Das Ausfallrisiko für diese Unternehmen ist einfach zu hoch. In Bezug auf das Wachstumspotenzial ist dagegen eine Fallunterscheidung vorzunehmen. Bei einer Verwendung des Mezzanine-Kapital im Rahmen einer Kapitalrestrukturierung ist nicht zwangsläufig ein wesentliches Wachstum nötig. Dies ist darauf zurückzuführen, dass in diesem Fall der Einsatz von Mezzanine-Kapital zu einer Optimierung der Finanzierungsstruktur und damit in Folge zu einer Verbesserung der Bonitätseinschätzung bzw. des Rating führt. Das Unternehmen kann hiervon durch niedrigere Zinsen für neue Bankdarlehen profitieren.

Gleichwohl ist natürlich auch in diesen Situationen ein moderates Wachstum nötig. Schließlich muss das Unternehmen über die Laufzeit einen ausreichend hohen thesaurierten freien Cash Flow zur Rückzahlung der Mezzanine-Mittel erwirtschaften. Im Falle der Verwendung im Rahmen einer Wachstumsstrategie ist dagegen das Wachstum eine wesentliche Determinante, da zusätzlich zu dem feien Cash Flow zur Tilgung der Mezzanine-Mittel auch die im Rahmen Laufzeit zu tätigen Investitionen erwirtschaftet werden müssen. Dies bedeutet aber nicht, dass erhebliche Wachstumsquoten von 15 % und mehr vorliegen. Auch ein moderates Wachstum, wie es im Mittelstand eher der Fall ist, ist für die Vergabe von Mezzanine durchaus ausreichend. Wesentlich ist vielmehr, dass die Strategie sowie die daraus resultierende Unternehmensplanung plausibel sind und insbesondere über die Laufzeit die Kapitaldienstdeckung mit einer ausreichenden Reserve gegeben ist.

Die Rechte des Investors sind in rechtlichen und finanziellen Verpflichtungserklärungen, so genannten Covenants, geregelt. Dabei enthalten die Legal Covenants unter anderem die Verpflichtung zur Informationsweitergabe sowie die Verpflichtung des Unternehmens, keine Maßnahmen durchzuführen, die das Risiko des Kapitalgebers erhöhen.

Daneben gibt es noch die Financial Covenants. Diese enthalten unter anderem meist eine verpflichtende Mindestquote für das Eigenkapital, Ergebniskennzahlen oder Zinsdeckungskennzahlen.

Die Covenants werden durch sog. Trigger-Klauseln ergänzt. Diese regeln die Konsequenzen, die sich aus Verletzung der Vereinbarungen ergeben.

Um sich außerdem gegen eine zu kurze Laufzeit aufgrund von vorzeitiger Vertragskündigung seitens des Kapitalnehmers zu schützen, sichern sich die Investoren meist vertraglich gegen dieses Szenario ab, indem sie das Unternehmen verpflichten, bei vorzeitiger Kündigung einen Aufschlag zu erbringen (Pre-Payment-Penalty).

Der Kapitalgeber nimmt keinen Einfluss auf die operativen Geschäfte, ist aber an der strategischen Ausrichtung des Unternehmens beteiligt. Diese Beteiligung wird durch die Entsendung einer Vertretung in die Entscheidungsgremien des Kapital nehmenden Unternehmens erreicht.

Der grundlegende Vorteil einer Finanzierung mit Mezzanine-Kapital ist der Eigenkapitalcharakter des Kapitals. Durch die Nachrangigkeit von Mezzanine-Kapital in Bezug auf andere Gläubiger stärkt das Kapital nehmende Unternehmen seine Eigenkapitalposition, ohne den Investoren dafür volle Gesellschaftsrechte einräumen zu müssen. So bleiben die Eigentumsverhältnisse und die Unabhängigkeit des Unternehmens in den meisten Fällen weitgehend erhalten.

Aufgrund des Eigenkapitalcharakters ermöglicht die Mezzanine-Finanzierung auch eine Verbesserung der Bilanzstruktur und damit der Bonität des Unternehmens. Dies wirkt sich positiv auf ein Rating des Unternehmens aus.

Durch die Nachrangigkeit des Kapitals und den weitestgehenden Verzicht auf Sicherheiten, bietet Mezzanine-Kapital die Möglichkeit eine weitere Aufnahme von Fremdkapital durchzuführen. Die Kosten der Kapitalaufnahme liegen zwar über den Kosten für Fremdkapital, sind aber geringer als bei der Aufnahme von Eigenkapital.

Ein weiterer Vorteil von Mezzanine-Finanzierungsinstrumenten ergibt sich aus der hohen Flexibilität bei der Ausgestaltung der Konditionen. Die Finanzierungsinstrumente können individuell an die Gegebenheiten und Bedürfnisse eines Unternehmens angepasst werden.

Die Vorteile im Überblick

• Eigenkapitalcharakter, der vor allem durch die Nachrangigkeit gegenüber anderen Gläubigern erreicht wird/ entsteht.
• Stärkung der Eigenkapitalposition ohne die bestehenden Eigentumsverhältnisse zu verändern. Damit wird die Unabhängigkeit des Unternehmens gesichert.
• Verbesserung der Bilanzstruktur und damit der Bonität und des Ratings des Unternehmens.
• Das Unternehmen erhält Liquidität ohne Sicherheiten und kann dadurch den Kreditspielraum aufrechterhalten.
• Die Kapitalkosten sind geringer als bei der Eigenkapitalaufnahme.
• Hohe Flexibilität der Konditionen ermöglicht Ausrichtung an den individuellen Bedürfnissen des Unternehmens.
• In der Regel steuer- und handelsrechtliche Abzugsfähigkeit der Zinsen.
• Die Vergabe ist unabhängig von der Rechtsform des Kapital nehmenden Unternehmens.
• Meist Verzicht auf Stellung von Sicherheiten oder Bürgschaften.
• Durch die Nachrangigkeit des Kapitals und den weitestgehenden Verzicht auf Sicherheiten, ermöglicht Mezzanine-Kapital die weitere Aufnahme von Fremdkapital.

Die Kosten einer Finanzierung mit Mezzanine-Kapital sind zwar relativ hoch, werden aber durch die Vorteile dieser Finanzierungsform aufgewogen. Die Konditionen der Aufnahme von Mezzanine-Kapital liegen über denen einer Finanzierung mit Fremdkapital. Um Mezzanine-Kapital aufnehmen zu können, ist in jedem Fall ein stabiler Cash Flow notwendig, damit der Kapitaldienst dauerhaft über den Zeitraum der Investition geleistet werden kann.

Mezzanine-Kapital ist nicht für jedes Unternehmen geeignet und wird daher auch nicht jedem Unternehmen zur Verfügung gestellt. Vielmehr wird oftmals nur in innovative Unternehmen investiert, bei denen ein hoher Wertzuwachs zu erwarten ist und die zudem über eine sehr gute Eigenkapitalrendite, eine gute Ertragskraft und eine gute Position am Markt verfügen. 

Für Unternehmen mit geringem Kapitalbedarf eignen sich Mezzanine-Finanzierungsinstrumente eher nicht, da deren Volumen in der Regel zwischen einer und 2,5 Mio. Euro liegt. Manche Kapitalgeber bieten aber auch schon geringere Beträge an. Die Flexibilität der Konditionen erhöht außerdem auch die Komplexität der Mezzanine-Finanzierung, was zu höheren Transaktionskosten führen kann.

Mezzanine-Finanzierungen auf einen Blick

• Hohe Gesamtkosten von oft 10 bis 20 Prozent: das höhere Risiko des Kapitalgebers wird durch eine höhere Verzinsung im Vergleich zur klassischen Verzinsung ausgeglichen.
• Mezzanine-Finanzierungsinstrumente richten sich nur an einen recht überschaubaren Empfängerkreis, der vor allem aus Unternehmen mit stabilem Cash Flow und hohen Wachstumserwartungen besteht.
• Für kleine Unternehmen oder Unternehmen mit geringem Kapitalbedarf eher ungeeignet.
• Das Kapital wird nur bei positiven Zukunftsprognosen zur Verfügung gestellt.
• Die zeitlich befristete Laufzeit kann sich auch negativ auswirken.
• Die Flexibilität der Verträge erhöht die Komplexität, woraus höhere Transaktionskosten folgen.